此次复牌基于香港联交所确认启明医疗已全面满足所有复牌指引要求，包括对2023年11月停牌涉及的前执行董事訾振军、曾敏等人未经授权交易事件的调查整改、信息披露完善等。

这一进展标志着启明医疗暂时规避了港交所“连续停牌18个月即退市”的规则，在停牌16个月后惊险完成合规性“闯关”。

作为“中国心脏瓣膜第一股”及首家按港股18A规则上市的医疗器械企业，启明医疗曾承载着国产高端医疗器械国际化的期待。2019年上市时，其自主研发的经导管心脏瓣膜产品被视为国产替代突破的标杆。

然而，此次停牌暴露了公司治理风险，复牌首日市场反应剧烈：盘中股价暴跌近70%，最低触及1.7港元/股，市值缩水至8.2亿港元，凸显投资者对其基本面及历史问题的担忧。

此次复牌虽为阶段性胜利，但长期挑战依然显著：

• 信任重建与治理优化：需持续证明内部管控有效性，避免类似违规事件重演；
• 业务竞争力验证：心血管介入器械领域技术迭代快，需加速商业化能力以应对集采政策及国际竞争；
• 资本市场的耐心考验：停牌期间行业格局变化显著，公司需通过业绩改善重新赢得机构投资者信心。

复牌仅是起点，其未来表现将取决于治理透明度、技术壁垒巩固及市场策略调整等多重因素的综合作用。

启明医疗的财务数据

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治理失控与资金违规的双重暴雷

启明医疗，作为中国心脏瓣膜微创介入治疗领域的龙头企业，启明医疗成立于2009年，被视为中国最领先的心脏瓣膜微创介入治疗领域龙头企业。凭借在TAVR领域十余年的研发投入，该公司自研的首款经导管主动脉瓣膜 VenusA-Valve于2017年获得NMPA批准，成为首个在中国上市的TAVR产品。

因治理失控与资金违规的双重暴雷问题停牌以来，启明医疗其命运便牵动着整个中国瓣膜行业的心。

启明医疗的停牌始于2023年11月23日，直接触发因素是前执行董事&创始人訾振军、曾敏等人涉及的未经授权交易，金额累计超过28.84亿元，其中包括24.76亿元未披露交易及4.08亿元缺乏文件支持的交易。更深层原因则暴露了公司治理的严重缺陷：

• 关联交易失控：公司在2021年6月至2023年1月期间，多次未经授权向公司董事长曾敏和总经理訾振军提供巨额贷款，总额高达18.5亿元。这些贷款不仅无担保且无固定还款期限，而且公司未及时披露相关信息，严重违反了港交所的上市规则。
• 信披违规与内控失效：截至2024年2月25日，存在与中建一局订立的约11.82亿元的建造合约漏报，向江苏吴中地产贷款2.3亿元且至今仍有8000万元未偿还，以及为訾振军3.96亿元贷款提供担保且至今仍有2亿元质押存款未到期等。
• 管理层权力滥用：创始团队通过控制关联实体转移资金，形成复杂的利益输送链，甚至波及子公司德晋医疗，导致后者面临被恶意收购风险。

从危机爆发到“惊险闯关”，475天里，启明医疗内部做了大量的调整：迅速成立特别委员会，对财务违规问题进行深入调查，并着手改进内部控制系统及财务报告系统；公司前董事长曾敏、前执行董事訾振军、前CFO马海越纷纷辞任，新管理层逐步搭建完毕，包括委任林浩昇为总经理、王飞为CFO等。此外，启明医疗多次发布公告，披露了前高管违规借款的详细情况，以及公司所采取的补救措施。公司还公布了法证调查结果，进一步揭示了前高管违规转移资金的细节。

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复牌仅是“止血”而非“痊愈”

启明医疗事件凸显了中国创新医疗器械领域普遍存在的“重技术、轻治理”的短板。该企业遭遇的资金管理失控、信息披露混乱等问题，不仅为行业拉响了警报，还促使监管机构加强了对遵循港股18A规则上市企业的合规性审查，迫使这些企业不得不完善内部控制体系并强化独立董事制度。同时，投资者信心的受挫可能导致资本对同类企业的估值变得更加审慎。

作为首家依据18A规则上市的医疗器械企业，启明医疗的困境可能波及未实现盈利的生物科技公司IPO进程，促使这些公司更加注重在创新投入与财务透明度之间找到平衡。在国产替代的压力下，尽管启明医疗的TAVR产品在市场上仍占据优势地位，但在企业竞争激烈，以及医保集采对价格的严格管控，都迫使国内企业必须在成本控制和技术创新上寻求新的突破点。

瓣膜行业似乎正步入洗牌阶段。头部企业通过并购或技术合作来巩固自身壁垒。对于启明医疗而言，复牌只是暂时缓解了燃眉之急，而非根本性的解决之道。其长期生存与发展将取决于治理透明度的重建、商业化能力的验证以及资本策略的调整等多方面因素。

来源：Med空间站