作者：西北哽

1944年6月6日，当盟军舰队在诺曼底灰蓝色的晨雾中撕开大西洋壁垒时，人类战争史见证了一场精妙绝伦的战略辩证法——以局部撤退换取全局突破，以资源收缩实现力量聚焦，标志着战势从被动防御转向主动进攻的关键转折。

翻看复星医药的2024年财报，赫然浮现出相似的战术智慧：抛售Gland Pharma 6%股权；斩断与和睦家十六年情缘。逾30亿元资金回流的背后，是这家中国老牌药企在产业周期更迭中发起的“静默登陆”。

这是一次精密计算后的战略性举措，恰如诺曼底滩头的血色浪花，终将冲刷出通往柏林的道路。

1经营现金流大幅改善

2024年，复星医药营业收入410.7亿元。按医药制造业的收入来算，复星医药是中国营收最大的医药工业企业之一。即使光算制药业务，复星医药去年的营收也达到了289亿元，

▌稳居国内头部。

复星医药的医药版图中没有太过依赖的仿制药单品，创新药营收百亿在望，已基本从新冠产品的影响中走了出来，业绩显示出逐渐向好的趋势。

不过市场仍对复星医药心存芥蒂，股价长期萎靡，不禁要问复星医药的“春天”何时到来？

如果集采政策今年真的如市场预期般调整，为创新药提供更充分的保护，加上丙类目录发布，像复星医药这类头部药企能从中获得更大的利好。这可能就是吴以芳在业绩会上所说“嗅到春天的脚步”的真实含义。

其实，为了等待“春天”，复星医药2024年一直在战略性聚焦与资产的整合。去年，复星医药销售费用下降10.63%，其中市场推广和学术推广费用因为大环境原因大幅减少，省下不少钱。

同时，通过经营现金流优化、供应链管理、资本开支控制等多项措施，全年经营活动现金流量净额达到44.77亿元，同比增长超31%，增速优于当期经营性利润增长，经营质量和运营效率均显著提升。

过去15年来，复星医药的净资产收益率几乎在12%之上，让公司有足够的空间调动财务杠杆进行扩张。但2022年之后ROE突然降到10%以下，显示公司盈利能力变弱。

去年，复星医药的经营性活动净现金流先行反弹，表明成本控制和低效率资产清理都是有效的举措，改善了现金流，有助于公司恢复财务平衡。

按照吴以芳的说法：今年还会加大处置资产力度，回笼更多资金。

2把钱投到效率更高的环节

另一方面，复星医药在悄悄进行管线调整。

早前，复星医药执行总裁、全球研发中心CEO王兴利就表达了这两年复星医药的管线调整策略：“未来肿瘤板块肯定还是研发投入的重点，但也会聚焦选择更多创新性强，价值大、风险高的产品开发，在非肿瘤领域的研发投入也将逐渐增加”。

在全球新药研发重点领域中，抗肿瘤领域药物历来占比最大，靶点集中也是新药研发“内卷”的主因之一。但是心脑血管疾病、慢性肾病等在中国的流行病数据上也同样呈现上升趋势。

只是这一类药物在研发布局上少有企业触碰，存在极大的尚未被满足的临床需求，拥有巨大市场增量空间。

今年伊始，复星医药在肾病领域传来好消息，获许可引进独家开发和商业化的全新机制降磷First-in-class创新药万缇乐（盐酸替那帕诺片）用于治疗CKD成人透析患者的适应症在中国获批，这是该适应症全球首个且目前唯一获批的适应症，将为透析高磷血症患者带来新的治疗希望。

此外，肿瘤支持领域的止吐药奥康泽（妥匹坦帕洛诺司琼胶囊）以及长效重组人粒细胞集落刺激因子产品珮金（拓培非格司亭注射液）、心衰和高血压治疗药物一心坦（沙库巴曲缬沙坦钠片）在2024年均实现较快增长。

对比过去两年复星医药披露的重点管线列表：一些早就该进入临床的管线，基本没有再推进了，

▌例如OX40、LAG-3、CTLA-4等。

LAG-3和PD-1联用的潜力，但国内跟风很快，2021年就有15个项目进入临床，复星医药肯定赶不上；CTLA-4更是如此，不仅原研药的生物类似药都有了，康方早就推出了双抗；OX40则是罗氏、阿斯利康、GSK、百时美施贵宝等大外企全都失败的靶点。

复星医药把资金重点投在转移性结直肠癌、ESR1突变乳腺癌等少有竞品的适应症上，还重点推进TIGIT、EGFR ADC等有优势的管线，这些才是在未来有差异化竞争优势的。

（复星医药临近后端的管线，摘自2024年年报）

“差异化+国际化”的研发策略，已能在汉斯状的身上看到成功经验：在极度“内卷”的PD-1赛道，聚焦差异化的分子作用机制，以及小细胞肺癌这一适应症上未被满足的临床需求，成就了汉斯状全球首个获批一线治疗小细胞肺癌的抗PD-1单抗。已在包括中国、欧盟、东南亚多个国家和地区获批上市。

把钱投到效率更高的环节，这是复星医药30多年来经营的核心逻辑。在看到复星医药不断退出投资项目的同时，也应该看到另一股破土新生的力量。

3退是为了更好的进

今年2月，复星医药的创新药PD-1斯鲁利单抗在欧盟获批上市，距离敲开美国市场大门还有一步之遥。

早年间，国内药企出海基本选择BD模式，近年来Newco也成热门。真正有胆量和能力自建销售网络的，百济神州算一个，

▌复星医药也算一个。

说起来，复星医药应该是目前国内药企中拥有海外销售网络最庞大的公司，没有之一。论覆盖范围，美国、欧洲、非洲、印度、东南亚都有布局；论销售额，2024年复星医药海外收入113亿，占总营收比重超27%。

当然，复星医药现在的海外收入主要来自于仿制药和医疗器械。前些年收购印度Gland Pharma、法国Tridem Pharma以及高值器械板块的Alma和Breas，获得了几乎覆盖全球主流市场和非洲等新兴市场的销售网络。现在复星医药的海外营销团队，超1000人。有如此强大的销售渠道，

▌只卖仿制药肯定是可惜了。

吴以芳在交流会上提到：“退是为了更好的进，从非战略、非核心退出的资金，投到战略的、核心的业务上去。”

可以推测一下复星医药未来的走向：把资源向创新药和高值器械集中，利用全球网络快速推广到海外，真正实现全球化布局。

斯鲁利单抗将会是个样本。今年斯鲁利单抗启动欧洲销售，未来1-2年内有望美国FDA获批。按规划，今明两年是市场磨合期，预计2027年PD-1开始将体现出欧美市场商业化的价值。

这条路走通后，复星医药就能快速复制，利用自有创新药销售团队，将更多创新产品推向欧美主流市场。同时，也能赋能国内中小Biotech的出海，甚至生产都能托付给复星医药。

复星医药制药板块已有10条生产线通过美国、欧盟等主流法规市场GMP认证。今后，复星医药完全可以成为中国药企出海的“诺亚方舟”，帮助国内创新品种出海落地。

复星医药的海外BD能力已经不用怀疑了：从达芬奇手术机器人、新冠mRNA疫苗、CAR-T细胞治疗产品奕凯达，再到CNS领域的“磁波刀”以及多款创新药等都证明了这一点。

如今来看，复星医药想打造的其实是一张全球化的运营网络，从创新药的全球研发、注册、临床及商业化，再到药品的本地化生产和仓储物流。覆盖欧美主流市场，以及以非洲为核心的新兴市场。

让海外市场不再那么遥不可及，才是复星医药在中国医药界真正的价值所在。

来源：拇指要略